锑：光伏金属，傲临PEAKS

投资要点
本篇报告主要对《锑：光伏金属，新的五年20210817》中的数据进行更新，与21年报告时间点相比，最主要的变化来自于需求端：光伏消费占比已经提升至15%左右，影响愈发明显，传统消费也将步入复苏通道。展望2023年，锑的供需失衡矛盾将逐步加剧，锑价上涨也是题中之义，重申“锑行业，新的五年”！
回顾锑价历史来看：1）2008.11-2011.3，08年后金融危机后，大规模经济刺激计划推动经济回暖，国内锑价由26750→111000元/吨，涨幅达到315%，这也是近10年锑价高点；2）2016.01-2017.06，国内环保力度不断加强，供给收缩预期催化价格上行，国内锑价由33500→62000元/吨，涨幅为85%。3）2020.06-2021.12，光伏新消费与传统经济共振向上，锑矿供应持续紧张，价格由3.7涨至8.0万元/吨左右，涨幅为116%。
特别是，2022年锑价整体在7-8万元/吨区间震荡，并未出现历史上小金属价格波动较大的特点，这与我们一直所强调的供需两端的质变有着直接关联。展望2023年：供给端仅塔金铝业项目有增量贡献，国内供给延续收缩的趋势，而需求端硅料降价刺激光伏装机景气度提升，传统阻燃剂等需求也有望复苏回暖，供需共振下，价格中枢或将不断上移，不排除创历史新高的可能
供给高度集中，不可再生的战略金属。锑在地壳中的含量很低，且分布不均匀，丰度仅为0.2ppm（每年消费量约13-14万吨），低于中重稀土元素铽的丰度1.2ppm（每年消费量约500吨）。根据USGS，锑资源量约200万吨，按照每年14万吨消费量计算，静态可采年限仅为14年左右。由于其资源的稀缺性以及战略价值，国内国土资源部2016年《全国矿产资源规划（2016—2020年）》将锑列入关键矿产资源，此外美国、欧盟、日本等也都将锑列为关键矿产资源。
资源分布来看，锑主要分布集中在中国（24%）、俄罗斯（18%）、玻利维亚（16%）、吉尔吉斯斯坦（13%）、缅甸（7%）、澳大利亚（5%）等地区；产量分布上，中国占比达到55%，俄罗斯占比23%、塔吉克斯坦占比12%、澳大利亚占比3%。
国内环保政策趋严，资源品位下降明显，锑矿产量逐年萎缩。国内锑矿资源主要集中在湖南(占比约25.2%)、广西(20.9%)、西藏(14.8%)、贵州(12.6%)、云南(9.4%)、甘肃(5.8%)、广东(2.4%)等。由于过去无序开采，部分矿山资源品位出现明显下降，且近年来环保政策日益趋严，小矿山难以承受环保投入成本，2013年以来，国内锑矿产量逐渐由15.21→5.69万吨。
海外锑矿，未来1-2年内仅塔金铝业项目贡献增量。2018年以来，国内锑精矿进口量逐年下滑，2022年锑矿进口量仅为2.91万吨，同比下降14%。分国别来看，塔吉克斯坦、俄罗斯进口量下降明显。
俄罗斯：1）主要生产商为极地黄金公司（Polyus）所拥有的奥林匹亚（Olympiada）金锑伴生矿，海外最大锑矿山，2018-2021年锑产量分别为23602、14773、10958、2499吨，21年产量同比下降77%。2）FarEastAntimony，21年5月远东锑业公司完成了对Solonechenskoye锑矿的收购，资源量约6.1万吨锑+18200盎司黄金，平均锑品位4.94%，金品位0.62g/t，规划6000吨精矿/年生产能力，目前处于在建状态，暂不确定投产时间。3）GPM，运营SarylakhandSentachan两个锑金矿，锑资源量为8.2万吨，生产能力约6000-7000吨/年。
塔吉克斯坦：1）Anzob，锑汞伴生矿，具备4500-7500吨/年生产能力；2）华钰矿业在塔吉克斯坦的1.6万金属吨项目，于22年4月建成投产，仍处于试运行阶段；3）Kamenogorsk，铅锑伴生矿，具备吨/年生产能力。
澳大利亚：1）MandalayResources，负责Costerfield金锑伴生矿的运营，锑资源量1.96万吨，品位2.5%，20-21年锑产量分别为3903、3380吨；2）RedRiverResources，负责Hillgrove金锑矿的运营，锑资源量约9万吨，品位1.2%，该矿山具备4000-5000吨锑生产能力。
美国：米达斯黄金（MidasGold）持有的斯蒂布耐特金锑矿，锑资源量9.24万吨，预计2026年开始商业运营，平均每年生产锑3000-4000吨。
传统消费与光伏新增长点共振向上。根据我们测算，2022年下游消费结构来看，虽然阻燃剂消费占比达到50%，但光伏消费占比已经达到15%左右，成为第二大应用领域。特别的，23年锑下游消费将呈现共振向上趋势：1）硅料价格超预期下行，光伏装机景气度提升；预估光伏消费占比将进一步提升至20%附近。2）阻燃剂、化学制品领域与宏观高度相关，23年将是国内外经济筑底向上的一年，传统需求也有望回升。
基于上述判断，我们更新锑的供需平衡表如下：
假设1:22-25年光伏装机分别为240、312、406、527GW（在《锑：光伏金属，新的五年20210817》报告中，对22-25年光伏装机预测假设为209、250、300、370GW）；
假设2：传统消费（阻燃剂等）23年开始复苏，实现1%增长；
综合来看，供给端未来2-3年内主要规模化增量仅来自于塔金铝业1.6万吨产能的投产；需求端25年光伏玻璃领域需求量将达到4.99万吨（较22年需求增加2.84万吨），需求占比将从15%→29%，需求端22-25年复合增速约7%，供给端增速仅为3.76%，供需矛盾逐渐加剧
投资建议：23年光伏景气度与宏观经济共振向上，供给端增量有限，锑或将成为又一个创新高的金属品种；核心标的：湖南黄金、华钰矿业。
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