新能源锂电池系列报告之十一：隔膜壁垒高，涂覆一体化加速，龙头强二梯队降本增利弹性大

主要观点：
性能优成本经济性凸显，湿法隔膜加速渗透，涂覆一体化大势所趋湿法隔膜性能出色，其厚度薄、成孔效果佳，有效保障电池能量密度；涂覆改善材料热稳定性和机械强度，提升电池安全性，主要用于乘用车领域。湿法与干法度电价差缩小至4.5元/KWh，成本经济性逐步显现，供需偏紧行情下电池厂成本容忍度提升，带动湿法隔膜加速渗透，2022年一季度市场占比攀升至82%。涂覆工艺定制化技术壁垒高，基膜涂覆一体化有利于隔膜厂把控产品质量、降本增效，乃大势所趋。
龙头技术优盈利强，二梯队降本增利弹性大，产品工艺客户优化追赶设备、工艺、资金、客户四个维度分析隔膜行业高壁垒及格局，优质隔膜厂得以匹配优质供应链，从而降本增效提升竞争力。成本端从材料、设备、车速幅宽、涂覆、辅材回收、产能利用率、良率等多因素量化分析降本，如高车速长幅宽最高可节省营业成本0.66元/平，满产满销节省0.67元/平，良率提升节省0.37元/平等。盈利端由涂覆一体化满足下游客户多元化需求，及扩展海外提升利润与强化竞争优势。二梯队隔膜厂降本增利弹性更大，与头部企业成本差异有望逐步缩小。
行业供需紧平衡延续，国内企业产能加速释放引领全球发展
新能源汽车高景气度驱动隔膜市场增量空间广阔，25年全球隔膜需求预计高达314亿平，5年复合增长率28%。扩产周期长叠加海外厂商扩张保守导致未来两年全球隔膜供需偏紧。国内企业抓住机遇积极抢占市场份额，2021年全球隔膜出货量108亿平，其中我国出货78亿平，占比大幅攀升至72%；恩捷、星源、中材合计出货49亿平，全球份额占比提升至45%。国内企业凭借技术、资金、客户优势加快产能扩张，全球领军地位有望得到进一步加强。
投资建议：建议关注全球湿法隔膜龙头恩捷股份，干湿法并举、盈利提升显著的星源材质，湿法积淀深厚的国有企业中材科技，主营稳固向好、加码湿法的行业新星美联新材，湿法产能加速扩张的沧州明珠。
风险提示
新能源汽车发展不及预期；相关技术出现颠覆性突破；行业竞争激烈，产品价格下降超出预期；产能扩张不及预期、产品开发不及预期。

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