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核心观点：近期我们先后发布两篇保险和券商板块“指导实战”专题研究，通过复盘力争抓住当前市场对非银板块的核心关注点。在当前市场由估值修复向基本面改善转化阶段，我们建议积极布局非银。
“股债收益差”高位收窄阶段，经济复苏节奏和政策有望带来预期差，券商行情有望展开。当前板块估值1.39X，估值仍处近年低位水平，性价比仍高。我们通过对券商行情复盘，认为影响因素主要有二：一是经济因素，包含市场流动性和经济修复过程；二是行业监管政策。
经济因素方面，一是“M2-社融增速”=剩余流动性，其走高回落有望驱动股债收益差缩窄，在此过程中，股票市场有望表现，券商有望实现超额收益；二是经济修复与股票市场关联紧密，若企业盈利提升，EPS上行，则股票市场吸引力有望增加。同时相关政策支持有望带来行业前景改善，有望从业务多元化、盈利预期、盈利质量等多方面抬升券商业绩预期进而提升板块估值。
我们认为当前市场回调体现了市场对“美国经济有韧性，中国经济刺激低于预期”的担忧。综合考虑估值和宏观政策空间，我们认为权益市场对资金具备较强吸引力。我们认为2023年是资本市场发展重要一年，注册制有望带来企业融资阶段前移，同时大量中小企业存在资本市场融资需求。在经纪业务佣金率有望逐步企稳，投行规模和费率有望进一步改善，用表业务有望扩容从而推动券商杠杆率水平加速提升的预期下，未来券商盈利能力有望得到进一步改善。
保险行情估值修复始于2022Q4，在地产支持政策和经济稳增长相关政策托底下，板块有望迎来资负共振是我们继续推荐的核心原因。随着代理人数量企稳、质量提升有望带来保费增长，长端利率上行和地产危机化解也有望使投资收益率提高，行业基本面在2023年有望迎来改善。在报告《保险投资逻辑有望逐渐从估值修复转向资负共振》（2023年2月3日发布）中，我们复盘了过去三轮保险板块行情，我们认为资负共振有望带来超额收益。我们认为保险板块2023年在基本面修复预期下，或有望对标201704-201711资负共振带来的超额收益表现。
建议关注标的：太保、平安、东方、国联、浙商、广发等。
市场回顾：本周主要指数下行，上证综指报3260.67点，环比上周-0.08%；深证指数报11976.85点，环比上周-0.64%；沪深300指数报4106.31点，环比上周-0.85%；创业板指数报2545.16点，环比上周-1.35%；非银金融（申万）指数报1576.33点，环比上周-1.19%，证券Ⅱ(申万)指数报5491.20点，环比上周-1.85%，保险Ⅱ(申万)指数1051.11点，环比上周+0.05%，多元金融(申万)指数报1150.25点，环比上周-0.49%；中证综合债（净价）指数报99.67，环比上周+0.02%。沪深两市A股日均成交额8638.26亿元，环比上周-11.96%，日均换手率1.08%，环比上周-0.17bp。截至2月9日，两融余额15704.42亿元，较上周+1.20%。截至2023年1月31日，股票型+混合型基金规模为7.05万亿元，环比+0.74%，1月新发权益基金规模份额183亿份，环比-39.87%。个股方面，券商：锦龙股份环比上周+3.57%，华鑫股份环比上周+2.11%，南京证券环比上周+1.06%。保险：中国平安环比上周-0.60%，中国人寿环比上周+2.15%，中国太保环比上周+3.61%，新华保险环比上周+0.16%。
证券业观点：
证券公司基金代销保有规模市占率提升，首次跻身基金代销榜前十名。2月10日晚间，中基协发布了2022年第四季度销售机构公募基金销售保有规模百强榜单。非货基保有规模合计为8.01万亿元，环比下降4.16%；股混基保有规模为5.65万亿元，环比微降0.95%。券商/银行/独立基金销售机构/保险非货基合计保有规模分别为14378/38927/26037/737亿元，市占率分别为17.95%/48.61%/32.51%/0.92%，环比Q3分别+1.56pct/+1.49pct/-3.35pct/+0.30pct；股混基合计保有规模分别为12570/28868/14501/586亿元，市占率分别为22.24%/51.07%/25.65%/1.04%，环比Q3分别+1.77pct/-2.70pct/0.63pct/0.30pct。
在100家代销机构榜单中，券商占据了53家，与2022年Q3持平，银行/独立基金销售机构/保险分别占据26家/19家/2家，环比分别-1家/+1家/+0家。中信证券超越华泰证券位于券商代销榜首，股混基保有规模1417亿元，总榜第八，华泰证券股混基保有规模1226亿元，总榜第九。
传统经纪业务为券商发力财富管理积累了大量中高风险偏好的股票投资者，在市场景气度低位时韧性较强，助力市占率保持稳定。
我们认为，受益于利好政策持续发力、企业剩余流动性位于高位、全面注册制落地等因素，2023年我国A股市场有望迎来明显回暖，多元化资产配置或将成为新赛点。波动是市场的常态，对于财富管理机构来说，以客户需求为出发点，提供专业的投资咨询建议和持续的陪伴式服务，帮助客户做好多元化资产配置策略是实现长期穿越经济周期获得满意回报的重要战略选择。与其他财富管理机构相比，券商与资本市场相互交融，具有完善的专业投研体系、多样化和个性化的金融产品以及全方位的服务链条，我们认为在未来财富管理向买方投顾转型过程中具有优势。
投资策略上，我们建议重点关注定制化服务能力较强的头部券商以及投顾能力领先的特色券商，如中金公司、国联证券、浙商证券等。
2月10日，中国证监会召开2023年债券监管工作会议。会议提出六个方面深化：全面深化债市功能发挥，突出服务稳增长和实体经济发展，助力提高直接融资比重；全面深化债券重点风险防范化解，努力推动债券违约风险进一步收敛，保护投资者合法权益；全面深化REITs市场建设，坚持发展与规范并重，全力推动REITs市场高质量发展；全面深化债券注册制改革，强化市场基础制度建设，提升市场韧性和活力；全面深化债券科技监管，完善符合债券特点的监管制度机制；全面深化管党治党责任落实，以严的基调强化正风肃纪，扎实推动交易所债券市场实现质的有效提升和量的合理增长，更好服务经济高质量发展和构建新发展格局，为推进中国式现代化积极贡献力量。
保险业观点：
首批个人养老金理财产品名单出炉。中国理财网公布首批个人养老金理财产品名单，共涉及工银理财、农银理财、中邮理财3家机构7只产品。首批个人养老金理财产品均为公募类净值型开放式产品，其中新发产品5只、存续产品2只；从投资属性来看，除1只产品为混合类产品外，其余6只产品均为固定收益类产品，起购金额均为1元。7只产品中，工银理财4只产品均不涉及子份额，农银理财和中邮理财均涉及子份额，并命名为“L份额”。
我们认为此次正式公布的首批养老理财产品凸显了长期投资和养老金融的定位，与普通理财产品相比，个人养老理财产品的监管更严。此次个人养老理财产品的正式开售，我们认为也有望促使各家理财公司加快个人养老金理财产品团队的建设步伐。养老理财、保险、基金和储蓄四大类产品同台竞技，我们认为未来个人养老金制度体系下产品有望不断丰富，从而推动更多人群更好地参与到个人养老金制度和第三支柱养老金建设中。我们认为头部险企将有望更好地参与到商业养老金产品的创新和开发。
整体来看，寿险目前仍处于清虚转型的“磨底”阶段，在经济稳增长政策的托底下，随着防疫政策不断优化，消费信心和消费意愿有望不断提升，渠道人力提质增效效果有望进一步显现，寿险负债端拐点或有望逐渐到来。我们建议关注中国太保、中国平安。
流动性观点：本周央行公开市场净回笼10680亿元，其中逆回购投放12380亿元，到期23060亿元。价方面，本周短端资金利率上行。1月加权平均银行间同业拆借利率上行至1.44%。本周银行间质押式回购利率R001上行50bp至1.88%,R007上行17bp至2.08%，DR007上行12bp至1.94%。SHIBOR隔夜利率上行60bp至1.87%。同业存单发行利率1个月、3个月、6个月同业存单（AAA+）到期收益率分别+7bp/+6bp/+4bp至2.19%/2.40%/2.52%。债券利率方面，本周1年期国债收益率上行3bp至2.17%,10年期国债收益率环比持平2.90%，期限利差下行3bp至0.73%。
风险因素：新冠疫情恶化，险企改革不及预期，中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，金融监管政策收紧，代理人脱落压力，保险销售低于预期，资本市场波动对业绩影响的不确定性等。
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