基础化工行业：PA66扩产过程中的投资机会

核心观点
己二腈即将全面国产化：我国PA66产业的发展一直受制于己二腈的国产化，2015年山东兴润化工的己二腈装置投料试车时的爆炸更是给己二腈国产化进程造成打击。近年来，经过国内众多企业的不懈努力，己二腈即将全面国产化。2019年10月，华峰集团采用己二酸催化氨化法建设的5万吨/年己二腈装置实现稳定运行，成为国内首个实现己二腈工业化的企业。今年，天辰齐翔的丁二烯法己二腈装置也即将投产，而丁二烯法也是目前世界上主流的己二腈生产工艺，该项目的投产因此备受瞩目。随着己二腈的全面国产化，国内PA66产业链有望迎来高速发展，其中也蕴含众多投资机会。我们统计，目前国内己二腈规划产能高达390万吨，PA66规划产能高达595万吨。
产业高速扩张导致各环节景气度将会分化：2021年国内PA66需求仅52万吨，595万吨的规划产能如何消化是一大问题，预计未来产业链各环节的景气度将会出现分化。回顾涤纶长丝产业链的发展历程，行业的利润主要被PX-PTA-PET环节中最紧缺的环节获取。同样地，未来PA66产业链的利润大头也将被产业链最紧缺的环节获取。与涤纶长丝产业链不同的是，PA66原材料中的己二酸并非仅用于PA66产业链，PBAT也是未来己二酸的一大需求增量来源。但PBAT本身的产量释放又受到BDO的影响，而BDO下游除了PBAT外，还受到PTMEG和NMP/GBL需求的影响。各产品所在产业链相互影响，因此供需关系更为复杂。根据测算，我们认为己二腈、BDO和PA66的开工率在2023年预计出现下滑，而己二酸的开工率在明后两年则有望上升。
PA66扩产过程中相关工程服务EPC和下游注重差异化的企业有望受益：根据英威达的环评，己二腈的单吨投资强度为1.75亿元/万吨，PA66的单吨投资强度为0.7亿元/万吨。我们测算，2024年及以前的己二腈工程建设需求有338亿元，PA66工程建设需求有210亿元，相关工程服务EPC公司有望受益。另一个有望受益的是深耕下游差别化的企业，PA66大幅扩张后，价格有望下滑。差别化企业可依托自身品牌渠道的优势，利用成本端下降的机会，降低产品价格以拓展PA66民用丝的市场，才能实现产能的快速消化，在PA66的竞争中占得先机。
投资建议俞投资标的
我国己二腈即将迎来全面国产化，随之而来的是国内PA66产业链有望迎来高速发展，其中也蕴含众多投资机会。我们梳理后认为有三个环节将会受益于PA66的产能扩张，第一是受PA66和PBAT需求拉动的己二酸环节，相关标的有华鲁恒升(600426，买入)、恒力石化(600346，买入)；第二个是己二腈、PA66相关的工程服务EPC公司，建议关注中国化学(601117，未评级)、三联虹普(300384，买入)；第三个是深耕锦纶差别化的下游企业，建议关注台华新材(603055，未评级)、聚合顺(605166，未评级)。
风险提示
PA66产能扩张进度不及预期；BDO产能扩张进度不及预期；己二酸产能扩张进度快于预期；PBAT和PA66需求不及预期；原材料价格大幅波动的风险；假设条件变化影响测算结果。

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