食品饮料行业周报：白酒行业分化加剧，中秋旺季是试金石

1、市场担忧疫情反复，悲观情绪带动板块回调。本周一级行业中食品饮料跌幅2.75%，跑输上证综指（-0.51%）2.24个百分点。本周疫情仍有反复，市场情绪较为悲观，周五板块跌幅明显。本周部分企业发布中期业绩，子板块行情跟随业绩表现波动，各细分行业中肉制品涨幅最大，上涨0.78%，其次涨幅较大的是啤酒，上涨0.50%。个股方面，宝立食品（+31.87%）、泉阳泉（+11.50%）、皇氏集团（+10.28%）、*ST西发（+9.32%）、光明乳业（+4.77%）等领涨。
2、市场因素导致白酒走弱，中报和中秋预期已经逐步消化，预计白酒板块延续结构化行情。6月底以来，白酒回调明显。其实7月属于白酒板块的经营淡季，同时也是业绩真空期，板块回调主要是市场情绪主导。主要有两方面因素：
（1）水井坊业绩低于预期，引发市场对中报的担忧。我们此前反复强调中报业绩预计回落、分化，其中高端酒基本面稳健，区域次高端龙头如苏酒、徽酒等业绩表现出色，而水井舍得酒鬼等招商铺货型品牌预计承压，目前已发布业绩的个股表现符合我们判断。春节期间区域地产龙头（尤其是苏酒、徽酒）表现强势，回款完成度高，全年业绩蓄水池充足，二季度为淡季，疫情实际影响较小，预计全年维持稳健增长。周六公布的古井贡酒超预期的业绩快报反映了这一点。
（2）疫情反复，今年中秋较早，以及部分酒企渠道库存较高，市场担忧中秋旺季表现不佳。我们认为1）白酒中秋旺季需求端平稳。中秋是传统的白酒消费旺季，白酒行业韧性强，我们对中秋需求端保持乐观，高端酒及区域地产龙头等中秋终端动销预计表现良好。2）中秋除了是消费旺季，也是不少酒企下半年发货和回款的重要时点。二季度疫情影响行业发货与动销节奏，渠道承压，中秋旺季就成了短期行业寄望较高的集中出货的关键节点，竞争会非常激烈；酱酒与三四线招商型酒企今年热度退潮，由于消费端基础弱，渠道库存高，压力将明显增加。3）中秋之后，预计行业将迎来结构性出清，酱酒及三四线招商铺货型品牌承压，逐步让出市场份额，利好以实际消费为导向的优质酒企。
（3）次高端由野蛮生长进入有序发展阶段，当前区域地产龙头为次高端价格带的优质投资标的。古井二季度收入利润增速均超市场预期，业绩蓄水池充足；今世缘发布期权激励计划，核心高管人均获授16.8万份以上，收入复合增速22%以上，扣非净利15%以上，彰显公司发展信心。我们认为次高端从2017年野蛮生长到现在开始洗牌，随后将进入有序发展阶段：酱酒和以水井酒鬼舍得为代表的三四线品牌短期通过招商铺货的外延式增长在低基数上实现高增，当前业绩已至高位，招商铺货进入尾声，终端动销疲软，渠道库存压力大，预计增速将回落。而区域地产龙头抗风险能力强，具备根据地优势和实际动销需求，前几年因次高端价位产品占比较小，业绩贡献不明显，去年开始业绩弹性逐步显现，我们认为中长期看，区域龙头仍将保持稳健较快增长，为次高端价位最有机会的投资标的，建议关注洋河股份、今世缘、伊力特、古井贡酒、山西汾酒、口子窖等。
目前，市场已在逐渐消化中报和中秋旺季可能表现不佳的预期，中长期来看，我们认为白酒行业依旧健康，需求端韧性强，主要是库存端扰动，优秀酒企会保持持续增长。行业将经历下蹲再起跳的过程，继续看好贵州茅台+区域次高端白酒龙头。
3、啤酒行业旺季表现亮眼，延续环比改善趋势。随疫情管控边际放松，啤酒行业销量二季度逐月改善，据国家统计局数据，6月啤酒行业产量同比增长6.4%，行业前期虽因疫情受损，但后续恢复弹性更大，旺季表现突出。短期看，7月行业延续环比改善趋势，考虑到夏天持续高温+低基数，我们预计青啤、重啤、华润啤酒等销量7月都将保持双位数以上增长；经过近期回调，啤酒龙头估值回归合理区间。中长期看，当前各酒企产能利用率提升，龙头均通过提价等措施对冲成本上涨压力，行业成本和经营效率仍在优化；未来在高端化+成本/效率的持续优化下，板块盈利能力长期提升的逻辑仍将持续兑现。
4、大众品中报业绩预计分化，Q2或为业绩低点，关注下半年业绩修复拐点。食品板块逐渐进入中报季，本周涪陵榨菜公布中报业绩，由于疫情催化、费用规划收缩等因素，公司业绩高弹性增长。整体来看，食品板块二季度报表业绩预计表现分化，疫情受益股表现将明显强于受损股。7月，除个别地区颁布限制酒宴的政策以外，多地出台发放消费券政策拉动餐饮消费，餐饮需求环比改善。下半年在餐饮复苏、成本高位回落、报表低基数等多重因素的共振下，预计最差时点已过，大众品板块有望迎来业绩修复拐点。同时，部分企业今年费用规划收缩、库存恢复良性，将表现出业绩弹性。在个股选择上，建议关注：1）随疫情影响减弱后业绩边际改善，长期成长势头较足，悲观预期已充分反映的龙头个股，推荐百润股份、安琪酵母、立高食品、绝味食品及重庆啤酒；2）成本下降后的利润弹性较大的相关个股，推荐安琪酵母、中炬高新、东鹏饮料、海天味业，甘源食品。3）小食品中建议关注未来有改善和业绩弹性的佳禾食品，甘源食品，国联水产。
5、行业和公司观点更新：
（1）伊利股份：新业务快速崛起，长期发展路径清晰。公司是液态奶行业的领军者和领跑者，已经建立了难以撼动的系统性优势。受疫情影响，预计Q2液奶增速有所放缓，随着各地逐步放开以及下半年中秋、国庆双节旺季的来临，公司液奶增速有望实现环比改善。奶粉业务快速崛起，已经成为“第二成长曲线”的有力构成，2022年1-5月，公司婴配粉全渠道增速20%以上，母婴渠道增速30%以上，成人粉在是市占率保持第一的同时实现全渠道头部品牌增速第一。奶酪业务增速亮眼，通过渠道拓展打开成长空间，截至2022年5月，公司奶酪业务市场份额已经跃居行业第二，今年上半年已经完成50万家门店的覆盖，我们预计年底布局的门店数量将增加至100万。冷饮业务上半年受益于小企业出清表现超预期，上半年有望完成2021年全年收入体量。长期看，公司发展路径清晰，液态奶稳固基本盘，随着高毛利的奶粉、奶酪业务占比的持续提升以及精细化运营等方式管控成本，公司长期利润率提升可期。
（2）古井贡酒：二季度业绩超预期，徽酒龙头优势延续。本周公司发布业绩快报，Q2收入利润增长均超此前市场预期，主因1）春节期间回款比例高，全年业绩蓄水池充足；2）疫情主要在四月淡季，且古井渠道力强、准备充分，影响较小；3）古8以上产品维持较快增长。安徽省内消费升级趋势仍在继续，公司省内地位持续领先，基本面强劲，中秋白酒行业迎来考验期，部分酒企承压，利好古井等以实际消费为导向的优质酒企。我们预计三季度公司业绩继续稳健增长。
（3）老白干酒：公司积极求变，多重改革举措稳步推进。本周我们调研老白干酒。（1）老白干本部围绕品牌战略升级在产品渠道等多方面布局：1）产品：聚焦核心单品高端老白干1915、次高端古法20、30，十八酒坊甲等十五、二十等，减少产品数，发力高端及次高端推进产品结构升级。2）渠道：深入挖掘大企业和大经销商背后的客户资源，形成联盟体合伙人。推进“名酒进名企，名企进名酒“的活动，加强公司和名企互动交流。通过厂家、公司、经销商和烟酒店进行“1+1+1”协同，掌握终端。3）组织管理：优化考核激励体制，由原本以考核回款为主增加了利润、动销等方面的考量。4）费用投放：借鉴武陵酒直达消费者的营销模式（消费者培育、意见领域代言等），缩短营销链条，提高费用投放效率。（2）武陵酱酒增长趋势向上，具备工艺优（三胜茅台之说）、品牌宣传高效和消费粘性好等优势，以终端直销为主，渠道利润超过竞品，当前在长沙的消费氛围渐起，有望持续增加收入利润贡献。年初公司推出股权激励计划，激励目标稳健，与员工贡献公司成长红利。目前公司重点控制营销费率，公司净利率与同业其他上市公司相比有提升空间，期待公司盈利能力稳步改善。
（4）涪陵榨菜：公司Q2实现收入7.33亿元，同比+14.98%，归母净利3.02亿元，同比+74.68%，Q2收入提速增长主要由于：1）提价效应释放，上半年整体产品价格提升13.6%。2）萝卜、泡菜、下饭菜等新品放量驱动，上半年萝卜、泡菜的销量分别提升25.9%/10.9%。3）疫情带来居家囤货需求增长，华东区域由于受到疫情影响较为严重，上半年华东区域收入同比增长37.27%。业绩表现高弹性则主要受益于品宣费用收缩、同期基数较低等因素促进，公司今年改变宣传费用投放策略，缩紧品牌宣传费用，剔除新会计准则影响，上半年销售费用同比下降7.8pct至17.4%，其中品宣费用同比下降81.35%。展望下半年，提价提振叠加青菜头采购价回落，同时品宣费用投放更趋精准化，利润保持弹性增长确定性较高。
6、行业评级及投资策略：整体来看白酒行业稳健向好的趋势不变，次高端逻辑持续兑现；大众品情绪最悲观时点已过，估值回落后龙头企业的投资价值凸显，基于此我们维持食品饮料行业评级为“推荐”。
白酒：推荐贵州茅台、洋河股份、今世缘、伊力特、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、口子窖、五粮液、金徽酒等。
大众品：推荐百润股份、安琪酵母、双汇发展、洽洽食品、安井食品、佳禾食品、伊利股份、海天味业、青岛啤酒等，另外建议关注中炬高新。
短期推荐古井贡酒、今世缘、涪陵榨菜。
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