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投资要点
报告导读
食饮板块本周观点：贵州茅台1-11月经营数据优秀，关注食品节前备货白酒板块：我们继续看好业绩确定性强&估值已落至合理区间&市场情绪迎阶段性拐点向好的白酒板块，并关注开门红情况。推荐关注两条主线：1）疫情管控优化受益主线（古井贡酒/洋河股份等）；2）中长期穿越周期逻辑（五粮液/贵州茅台/泸州老窖/山西汾酒等）。
大众品板块：在今年大众品成本压力较大，我们希望找到能够穿越周期，并在预期改善的背景下，在明年具备弹性和改善明显的标的。我们主要依托以下两个视角：【基本面视角】1）成长赛道更关心渗透率提升：2）龙头白马更关心市占率提升或高端化升级明显的；【策略视角】结合估值水平，当前估值分位数下我们希望找到明年业绩提升加速和估值提升的戴维斯双击。【投资建议】重点关注：华润啤酒、安井食品、洽洽食品、盐津铺子、周黑鸭、中炬高新、重庆啤酒；同时关注：燕京啤酒、青岛啤酒、立高食品、劲仔食品、科拓生物。本周更新：啤酒板块更新、重庆啤酒更新、仙乐健康更新、中炬高新更新。
11月21日~11月25日，5个交易日沪深300指数下跌0.68%，食品饮料板块下跌3.59%，白酒板块下跌幅度大于食品饮料板块，跌幅为3.73%。具体来看，本周饮料板块皇台酒业（+4.36%）、金种子酒（+4.02%）涨幅相对较大，燕京啤酒（-8.85%）、兰州黄河（-9.52%）跌幅相对偏大；本周食品板块来伊份（+10.75%）、劲仔食品（+5.24%）涨幅相对居前，桃李面包（-10.30%）、妙可蓝多（-15.51%）跌幅相对偏大。
【白酒板块】动销率为决定春节回款的重要观测指标
板块回顾：本周板块表现平稳金种子涨幅居前
板块个股回顾：11月21日~11月25日，5个交易日沪深300指数下跌0.68%，食品饮料板块下跌3.59%，白酒板块下跌幅度大于食品饮料板块，跌幅为3.73%。具体来看，金种子（+4.02%）、古井贡酒（-0.15%）、口子窖（-2.52%）涨幅居前，而酒鬼酒（-5.94%）、泸州老窖（-6.40%）、舍得酒业（-7.70%）跌幅居前。本周板块走势再次趋于稳定，或主因前期市场已逐步消化“疫情管控优化预期”，但出于对后续经济增速/消费恢复速度的担忧，当前市场普遍仍未会前期已下调的23Q1/23年全年酒企增速中枢进行预期抬升，因此在12月股东大会/经销商大会密集召开之前，板块或仍将大致跟随疫情情况波动。
1）金种子表现持续居前，或主因：本周公司召开股东大会，新高管集中亮相：①产品方面，公司将聚焦12个产品(醉三秋定位高端/馥合香次高端)，规划三年左右占当地次高端收入10-20%，馥合香3-5年做成大单品。同时，紧抓百元以下底盘，力争未来或将推出一款高线光瓶酒，进行深度啤白融合；②渠道方面，采用1+1深度分销模式，导入华润啤酒优质资源，种子系列将加速招募实力经销商，春节大会战将借助雪花网点提升覆盖率，预计明年春完成对合肥渠道布局；③销售体系方面，片区化管理，加强内部流程制度的梳理，充分实现授权，同时费用管理转向项目制（经销商达成目标才能获得奖励），以加强对终端价格把控。
事件点评：贵州茅台1~11月经营数据表现优异
事件：贵州茅台发布公告，经贵州茅台酒股份有限公司初步核算，今年公司茅台酒含税销售收入已于2022年11月21日突破千亿元，具体为：2022年1月1日至11月21日公司实现茅台酒营业收入894.08亿元（含税销售收入1,005.69亿元）。
不同于市场有人误读为22Q4茅台报表端收入51天时间完成150亿未超预期，全年增速不行。我们认为茅台整体业绩仍然非常优异，全年收入利润目标不变，此时发数据更多表示提前实现千亿的喜悦。具体数据提示以下3点:①此次公布茅台酒收入，不含茅台系列酒。②按会计准则茅台按发货确认收入，当前公司虽11月茅台酒回款已完成，但于20号才开始发货密集发货，因此可以理解为公告披露的茅台酒收入数据大部分为10月发货金额。③23年春节较早决定12月或将加速发货，仍有望实现超预期增长。
观点更新：动销率为决定春节回款的重要观测指标
复盘调整期酒企年度目标达成状况：在前几轮调整期中，12年底酒企制定的业绩增速目标仍为双位数正增长（13年大部分酒企均未完成业绩目标，除古井贡酒等），13年底酒企业绩增速目标普遍为正增长（14年大部分酒企均未完成业绩目标，除水井坊、古井贡酒、洋河股份等）；17年底酒企制定的业绩增速目标积极（18年大部分酒企均完成业绩目标，仅山西汾酒以及古井贡酒利润端增速目标未完成）；18年底酒企业绩增速目标略环比略低（19年大部分酒企均完成业绩目标，除洋河股份等）。
23年酒企普遍制定业绩增速目标为双位数：从业绩增速目标看，当前酒企制定的23年业绩增速目标多为双位数正增长（比如：五粮液实现双位数增长，古井贡酒23年收入端目标200亿，今世缘23年收入端目标100亿等）。
春节回款一定程度上可反映全年业绩完成可能度，动销为渠道回款意愿重要参考指标：当前主要酒企仍处已内部出台春节回款政策，但仍与渠道沟通阶段，因此仅有少量酒企终端开始预收春节回款动作，我们认为“动销”是决定渠道进货意愿最关键的指标，其次为“库存”，因此我们仍看好品牌力强、动销优异、库存相对合理的酒企实现较好春节回款。
数据更新：飞天茅台批价环比略提升，库存保持低位
贵州茅台：本周飞天茅台/1935批价在2680元/1200元+，在近期公司开始密集发11月货背景下，飞天茅台批价仍保持相对稳定；五粮液：本周批价稳定在940-960元；泸州老窖：批价约890-910元，批价表现稳定。
投资建议：我们对板块保持乐观，看好业绩确定/超预期标的
我们继续看好业绩确定性强&估值已落至合理区间&市场情绪迎阶段性拐点向好的白酒板块，并关注开门红情况。推荐关注两条主线：1）疫情管控优化受益主线（古井贡酒/洋河股份等）；2）中长期穿越周期逻辑（五粮液/贵州茅台/泸州老窖/山西汾酒等）。
【食品板块】：
板块回顾：本周大部分板块整体下跌
板块涨幅方面：食品加工板块下跌3.36%，其中调味发酵品板块下跌2.71%，乳品板块下跌2.77%，肉制品板块下跌0.25%，休闲食品下跌2.20%。个股涨跌方面：来伊份（+10.75%）、中葡股份（+6.60%）、*ST皇台（+4.36%）涨幅居板块前三。
本周更新：啤酒板块更新、重庆啤酒更新、仙乐健康更新、中炬高新更新
1、仙乐健康：Q4预期同比高增，23年收入增速有望上台阶【我们认为：单Q4业绩预期同比高增，内生外延双贡献下23年收入增速有望上台阶】
1）单22Q4：我们从22Q2开始推荐的收入业绩逐季上台阶和毛利率保持高位两个逻辑逐季落地，单22Q4预计收入同比近20%，业绩同比高增（21Q4基数低）。
2）展望23年：伴随年底BF并入落地，我们预计内生（+20%收入增速）+外延（BF收入约10亿元）双贡献，公司23年收入增速或上台阶至50+%。
3）10月：我们预计10月份收入同比增速近20%，其中10月份：境内同比20+%，欧洲同比下滑，美洲同比快速增长。我们预计1-10月境内和欧洲同比基本保持持平，美洲快速增长。
2、啤酒板块更新：世界杯催化及现饮场景恢复趋势不改，中长期底部配置机会已现
【我们认为：当前啤酒板块基本面强劲，板块估值分位数为近三年5.88%，中长期高端化逻辑持续验证，关注疫情防控边际变化，重视啤酒板块中长期底部配置机会。看好喜力高增且估值具性价比的华润啤酒、疫后复苏最具弹性的重庆啤酒，关注U8快速放量的燕京啤酒、高端化升级顺利的青岛啤酒。】
【与市场不同的认知1】
市场担忧：短期担忧疫情反复弱化世界杯动销催化，中长期担忧明年现饮场景恢复程度。
我们认为：1）短期：冬季世界杯品牌营销意义大于动销增长，线上啤酒消费高增弥补部分现饮场景损失，11月21日-22日京东超市啤酒成交额同增78%，喜力、青啤、雪花同比增长分别达230%、169%、163%，预计冬季疫情反复对啤酒全年销量影响较小。2）中长期：伴随疫情防控优化政策“二十条”发布，已有超28个省份进行具体优化部署，我们看好疫情防控优化政策出台后的精准防控趋势，对比新加坡、韩国、越南等国疫后复苏情况，明年现饮消费场景量价齐升可期。
【与市场不同的认知2】
市场担忧：大麦成本仍处高位上行，担忧明年成本压力，从而影响盈利能力提升。
我们认为：由于主要酒企包材成本占比约50%，原料成本仅15%左右，当前预计大麦成本明年上行幅度约双位数，若包材成本下行有望对冲大麦成本上行压力。叠加当前主要酒企实施常态化提价举措&高端化持续升级&费用管控，我们仍然看好明年利润率持续提升。
【风险提示】疫情影响超预期；成本上行超预期
3、重庆啤酒更新：BU整合有序推进，关注明年疫后复苏弹性
【我们认为：尽管疫情影响下重啤Q4动销承压，但在BU调整完毕、扬帆27战略起航、嘉士伯加大对中国市场投入等因素下，明年低基数下乌苏有望迎来高增，关注明年重啤疫后复苏弹性。】
疫情影响下四季度动销承压，关注明年疫后复苏弹性。1）由于目前新疆、重庆、广州等主要市场疫情反复，预计Q4动销仍承压。2）复盘2022年5月疫后反弹行情，主要市场受疫情影响严重酒企率先进行补库存，疫后动销弹性较大，建议关注重啤23年疫后弹性。
淡季BU再调整，组织结构优化有利于加强高端化。近期公司对于组织结构进行优化调整，CIB分管上海、福建、江苏、广州、浙江沿海五省，新疆BU分管新疆、宁夏、内蒙聚焦西北，新设中区BU分管华中五省。我们认为此次组织结构优化有利于CIB聚焦经济发达的东部沿海市场推进高端化，预计CIB分管后将梳理价格、渠道利润进行精细化管理，有助于明年乌苏在东部市场进一步推广放量。
4、中炬高新股权变更点评：价值闪耀，静待涅盘，紧握低估值下弹性机会，继续推荐！。
【事件】公司发布公告，控股股东所持公司部分股份将被司法拍卖。
【股权变更进度超预期，有望迎来估值修复】股权变更进度超预期——当前大股东宝能持股比例为14.99%，二股东及一致行动人持股比例为13.96%，二者仅差1%；
年底有望实现大股东变更——按公告减持进度看：①12月31日前宝能将进一步减持1.27%/1.53%（债权人分别为安信证券&中航信托/浦发银行），届时宝能股权比例有望降至12.19%，公司大股东或变更为中山国资委；②23年5月16日前，宝能将减持股权1.90%/0.85%（债权人为安信证券&中航信托/重庆信托），届时宝能股权比例有望降至9.44%。随着股权问题出现实际进展，公司估值压制有望解除，经营改善与估值修复可期。
【短期基本面有望加速改善，长期盈利能力提升可期】
短期基本面有望加速改善——今年公司经销商在利润改善的情况下积极完成任务，公司在低库存健康状态下（预计主销区/非主销区库存为1.3个月/1个月）实现稳健增长，明年随着需求修复，公司收入端有望实现加速增长；
长期盈利能力提升可期——公司各级市场分级明确，成熟市场进行通过品类延伸&细化经销商进行渠道下沉，在非成熟市场对空白市场进行渠道扩张，若后续股权变更&股权激励随之落地，全国化进程有望加速；叠加厨邦智造提效降本+管理效率改善，长期看公司的净利率将稳步提升。
【盈利预测】剔除地产估值，预计2023/2024调味品板块PE为31/26倍，维持“买入”评级。
【风险提示】疫情反复影响动销；原材料成本波动；食品安全风险。
投资建议：
在今年大众品成本压力较大，我们希望找到能够穿越周期，并在预期改善的背景下，在明年具备弹性和改善明显的标的。我们主要依托以下两个视角：
【基本面视角】
1）成长赛道更关心渗透率提升：
2）龙头白马更关心市占率提升或高端化升级明显的：
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